格罗斯 2015年投资展望-美好时光不再

课堂未来

发布时间:07-18 02:26
格罗斯 2015年投资展望-美好时光不再

每年1月份的投资展望一般都会指出来年投资应注意和避免的事、买卖建议,以及截至止年度的利率及风险资产预测。由于我即将于未来数周前往纽约市出席财经杂誌《巴隆氏》(Barron's)周刊的周年圆桌论坛,故有关的具体建议及预测将留待未来数周在论坛上发表,届时亦将有机会与经济学家Marc Faber、美国着名投资者Mario Gabelli及经常持看淡观点的瑞士银行家Felix Zulauf唇枪舌战一番。现在稍为总结一下:正如莎士比亚所说:Beware the Ides of March(提防3月15日),预示将有祸事发生,就此而言,在2015年的其他各个月份也要保持警惕。当这一年结束时,许多资产类别的回报将出现负数。美好时光将不复再。

要準确捕捉某类资产的升市期将于何时结束似乎并不可能,因此大部分市场观察员亦不会作出这种举动。另一个原因是,根据过往的经验或单就人性来看,市场大部分都是乐观的投资者,若预测其沽售的投资产品价格将会下跌,将不符合其商业利益。儘管如此,在预测未来的资产回报时,投资者有时也不得不承认,国王其实根本没有穿上新衣,或充其量只剩下一条「Fruit of the Loom」品牌的内裤。现时的情况便正正如此。就市场转捩点而言,期望未来12个月的「祸事」将为我提供一些见解。

希望投资者调低回报预期

疯狂的投资者比任何市场预测专家更有耐性,因为他们的行为不但建基于理性的资料分析,同时亦受非理性的忧虑及贪婪情绪所影响。要估计这些「群众」何时才会感到满足并不容易,过程往往令人感到沮丧,有时甚至可能须为此赌上个人名誉。然而,众所周知,中途转軚不是我的风格,因此,我将会在尽量合乎逻辑的情况下坚持立场,期望说服投资者调低未来12个月的回报预期。

我的投资组合範本与Bank Credit Analyst的Martin Barnes和Bridgewater Associates的Ray Dalio有很多共通之处,而且互相影响。我们三人都抱相同信念,认为以金融为主的经济周期将会随着时间而过度向上或向下波动。在过去数十年,市场长期过度上行,因而形成信贷急速增长、利率下调及风险息差收窄的长期趋势。其后因下列事件而出现重大逆转:上世纪末的雷曼破产、亚洲金融/科网股危机,以至1987年的股灾。然而,当每次出现逆转时,央行都会推出崭新及更具创意的货币政策措施,支持资产价格继续维持向上。

持续宽鬆的监管政策亦带来重大贡献。Bank Credit Analyst把这段历史时期称为「债务超级周期」(Debt Supercycle),实在相当贴切。顾名思义,每次经济及其相关金融市场大幅下行时,都会促使当局透过调低利率、金融创新及放宽监管,甚或较近期由央行直接买入资产的「量化宽鬆」等措施,进一步扩张信贷。自1981年以来,投资者一直忽略这些额外和较便宜的信贷力量对经济增长及金融资产升市的贡献。即使在2008年确认进入「明斯基时刻」(Minsky Moment),并普遍认同其「稳定最终将带来不稳」的见解,但投资者仍持续假设货币(以至财政)政策可压抑长期商业周期,以及为新兴市场当地及海外的多元资产类别投资者持续营造畅旺的市场环境。

负利率不足以刺激经济增长

然而,市场有时也会出现在零利率以至个别负利率环境下仍不足以刺激经济增长的情况。儘管在有关孳息水平下,债券价格几乎将自动上扬,市盈率亦持续递增,但对实质增长的影响却减少,在某些情况下甚或可能出现反效果。企业领袖意识到消费需求出现结构性变动,因而纷纷增加借贷,但主要用作削减现有未偿还债务的比重,而非投资于实体经济。人口结构、科技及全球化逆转的情况,进一步印证经济学家及前美国财长萨默斯(Larry Summers)所提出的「长期不景气」(Secular Stagnation)说法,以及我在2009年初设想的「新常态」格局。事实上,市场现时正处于「爱丽丝的梦幻仙境」,在接近零利率的情况下,预期投资回报率及股本回报率将日趋偏低。鉴于整体需求短缺,私人企业均不愿冒险把资金投入实体经济,作为其重要投资主题。以零成本借钱再投资于实体经济获利,似乎是一个不假思索的好主意,但在「长期不景气」、需求不明朗及投资回报接近零的环境下,风险亦持续增加,超过企业家愿意承受的水平。至于对金融市场的影响,我将会在下一期专栏中探讨。



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